【康得新(002450)研究報(bào)告內(nèi)容摘要】

投資要點(diǎn)：

“雙模驅(qū)動(dòng)+進(jìn)口替代”。公司主營(yíng)預(yù)涂膜與光學(xué)膜兩大板塊，預(yù)涂膜產(chǎn)能4.4萬(wàn)噸/年，出口占比約1/3,國(guó)內(nèi)供應(yīng)約2/3.下游需求以食品飲料包裝印刷為主，周期性弱。目前公司的市場(chǎng)占有率超過(guò)30%，下游高端客戶包括五糧液，伊利等知名企業(yè)。我國(guó)預(yù)涂膜在覆膜市場(chǎng)的2008年消費(fèi)比例僅為10%，到2011年已上升至23%?？紤]到未來(lái)預(yù)涂膜對(duì)溶劑膜的替代及印刷行業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，預(yù)涂膜需求增速將保持20%以上。公司2012年光學(xué)膜試產(chǎn)4000萬(wàn)平方米，已產(chǎn)1500萬(wàn)平方米，未來(lái)3年規(guī)劃產(chǎn)能2億平方米。該項(xiàng)目中60%的產(chǎn)能規(guī)劃為背光模組用光學(xué)膜，主要應(yīng)用于液晶面板，綜合毛利率達(dá)30%以上，預(yù)計(jì)未來(lái)3年大尺寸液晶面板需求增速10%以上，目前背光膜主要以進(jìn)口為主，隨著公司產(chǎn)能逐步釋放，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)口取代。

“銷(xiāo)售體系完備，渠道優(yōu)勢(shì)明顯”。公司董事長(zhǎng)親自帶隊(duì)接觸客戶高層，其他對(duì)口中高低層，實(shí)現(xiàn)管理與管理，技術(shù)與技術(shù)對(duì)接的銷(xiāo)售模式快打通渠道，目前已經(jīng)成功開(kāi)拓80 多家國(guó)內(nèi)客戶，通過(guò)了京東方、創(chuàng)維等國(guó)內(nèi)大客戶的認(rèn)證；同時(shí)正積極開(kāi)拓三星、友達(dá)等國(guó)際客戶。由于產(chǎn)品線不斷升級(jí)，在已有客戶認(rèn)證體系中，不斷擴(kuò)大產(chǎn)品使用范圍，未來(lái)投放產(chǎn)能將被有效消化。

“產(chǎn)業(yè)鏈完備，成本可控”。公司拓展預(yù)涂膜主要上游原料BOPP膜產(chǎn)能3萬(wàn)噸/年，基本實(shí)現(xiàn)BOPP基材自給。光學(xué)級(jí)PET基膜是增亮膜最主要的成本，在其生產(chǎn)成本的占比超過(guò)40%。光學(xué)膜主要上游光學(xué)級(jí)PET的產(chǎn)能擴(kuò)張速度過(guò)快，產(chǎn)能已經(jīng)嚴(yán)重過(guò)剩且未來(lái)2年仍有有增產(chǎn)趨勢(shì)，公司在光學(xué)PET膜領(lǐng)域的議價(jià)能力有望進(jìn)一步增強(qiáng)。

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃提出高盈利標(biāo)準(zhǔn)：公司于7月初公布了第二次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，要求2012-2014年相對(duì)2011年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于200%，360%和500%，凈資產(chǎn)收益率不得低于12%，13%和14%，激勵(lì)條件之高凸顯了公司管理層對(duì)未來(lái)發(fā)展充滿信心。 我們預(yù)測(cè)公司 2012-2014 年每股收益為0.63、1.21 和1.89 元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)在的股價(jià) 動(dòng)態(tài)PE 分別為35、18 和12倍，給予公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。